21世紀經濟報道記者李德尚玉 實習生崔凈萌北京報道

隨著我國“雙碳”目標的推出，ESG逐步成為資本市場服務我國“雙碳”和可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的重要抓手，相關監(jiān)管制度也在加速推出。今年5月，國務院國資委推動中央企業(yè)ESG領域工作，成立科技創(chuàng)新局、社會責任局，要求國企對ESG信息進行披露。

據(jù)研究估算，從2021到2050年，中國在綠色低碳領域的投資需求總額將達487萬億元，年均投入超16萬億元，其中約90％的資金需要靠市場資金彌補，而資本市場各參與方將扮演重要的角色。以綠色低碳產業(yè)為代表的ESG投資機會將成為資本市場新的增長機會，能源、建筑、交通、工業(yè)等各領域的低碳轉型將帶來無數(shù)新的經濟增長點，蘊含著巨大的投資潛力。

過去兩年，資管行業(yè)在開展本土ESG投資實踐、發(fā)行ESG資管產品等方面顯著提速。近日，嘉實基金ESG研究部負責人韓曉燕接受21世紀經濟報道專訪時介紹，2020年9月碳中和承諾出臺后，嘉實基金迅速成立跨部門的碳中和產業(yè)研究組，將氣候變化作為中長期議題進行持續(xù)研究。今年以來，嘉實基金陸續(xù)發(fā)布了綠電ETF、新能源汽車ETF等新能源、低碳相關的基金，形成了新能源產業(yè)鏈基金的全面布局。

（嘉實基金ESG研究部負責人韓曉燕）

“新能源行業(yè)是毋庸置疑的比較綠色低碳的行業(yè)。未來需要轉型的傳統(tǒng)性、高耗能、高碳排的行業(yè)，反而是更需要資金的，而且規(guī)模、體量會更大，需要更多的資金支持?！表n曉燕坦言，基金公司在構建策略，測算資產是否符合低碳標準時遇到障礙。期待國家監(jiān)管部門盡快制定出臺低碳轉型項目、工藝流程等相關標準，基金公司才能基于一致性的數(shù)據(jù)體系和評估標準，去開發(fā)出不同符合綠色和低碳轉型的策略類型，在基金產品層面才能有明確的界定。

ESG投資與傳統(tǒng)投資區(qū)別

《21世紀》：如何理解ESG投資的概念？

 韓曉燕：可持續(xù)投資是ESG投資和傳統(tǒng)投資很大的區(qū)別之一，它是將環(huán)境（environmental）、社會（social）、治理（governance）相關的、傳統(tǒng)上認為是非財務的因素，全面系統(tǒng)地納入整個投資決策流程的一種投資理念和方式。在投資篩選和決策的過程中，它不只是關注一家企業(yè)的盈利性，還考慮企業(yè)對環(huán)境和社會產生的外部效應，形成一種更加全面的投資價值觀。因此，ESG投資可以看做是對傳統(tǒng)投資理念的升華和完善。

《21世紀》：ESG投資跟傳統(tǒng)的投資概念有什么不同？

 韓曉燕：可持續(xù)投資是一個比ESG更大的理念，它是一個融合了定量、定性因素的大體系，涵蓋了對企業(yè)財務有傳導效應的重點ESG因素的考量，也同時對企業(yè)所產生的環(huán)境、社會外部性進行考量。受托責任聚焦于與財務業(yè)績相關的ESG因素，而可持續(xù)投資講究“雙重實質性”，不僅納入了對財務業(yè)績、投資收益有影響的因素，還納入了企業(yè)對環(huán)境、社會產生的外部性影響因素。這些因素可能無法在短期內被財務業(yè)績衡量或反映，但也是投資者或者資管公司需要承擔的社會責任。

《21世紀》：當前我國ESG投資在持倉白酒等行業(yè)引發(fā)了爭議，你如何看待這個現(xiàn)象？

韓曉燕：這是一個很核心的問題，即某些商業(yè)模式是否天然就不太ESG，比如國際上比較通用的標準就認為賭博、煙草、白酒、武器等行業(yè)完全不ESG。但在國內，很多行業(yè)有深厚的文化歷史背景和較高的市場認可度，消費者認為它們有存在的必要。

 首先，有些商業(yè)模式確實是很不ESG的，比如生化武器、大規(guī)模的殺傷性武器，會對人民健康、安全產生較大的負面影響。但對于白酒、煤炭這樣的行業(yè)，在國際上也仍存在一定爭議，不同市場也要經過本土化的考量后作出決策。這是對一個行業(yè)或者商業(yè)模式的篩選問題。

 對于資產管理公司來說，如果在資產所有者客戶的投資原則和框架中，沒有剔除有爭議的行業(yè)，就應該將ESG融入投資決策，挑選ESG做的相對更加優(yōu)秀的行業(yè)。這類行業(yè)中也有ESG相關行業(yè)標準和企業(yè)領先實踐，比如白酒，在發(fā)酵等工藝流程中是否使用綠色或有機原材料，注重綠色和循環(huán)生產，如何保護周圍的水源及生態(tài)多樣性等等，對白酒制造商而言都是很核心的因素，可以幫助投資者區(qū)分可持續(xù)發(fā)展領先者和落后者。

碳數(shù)據(jù)披露是ESG投資核心

《21世紀》：碳金融的產品會在基金投資領域有更多良性的資產流向嗎？

 韓曉燕：我認為這個趨勢是肯定的。隨著整個碳交易市場的建立和完善，更多行業(yè)納入到整個交易體系里面之后，我們在基金投資和策略構建方面會有一些更創(chuàng)新的方式，投向的標的也會更加多樣化。

目前來看，今年市場上發(fā)行了比較多低碳主題型的公募基金，但其實大多數(shù)持倉還集中在新能源、電力設備這樣的行業(yè)。新能源行業(yè)是毋庸置疑的綠色低碳的行業(yè)。但是，未來需要轉型的傳統(tǒng)性、高耗能、高碳排的行業(yè)，反而是更需要資金的。我認為在未來，低碳轉型相關的基金的規(guī)模、體量會更大，投向不會局限于已經相對綠色的行業(yè)。

目前我國沒有形成關于低碳的統(tǒng)一標準，所以我們在構建策略、測算資產是否符合低碳標準時，遇到了一些障礙，因而在構建基金選擇投向和投資范圍時也比較局限。這當中，碳數(shù)據(jù)的披露是很核心的，比如有了碳數(shù)據(jù)才能判斷標的層面，包括到組合、基金層面，是否符合轉型標準或者碳中和的標準。

所以我們期待ESG領域發(fā)展方向是建立一套碳數(shù)據(jù)體系，而且這個數(shù)據(jù)體系的建立依據(jù)官方界定標準。期待國家監(jiān)管部門盡快制定出臺低碳轉型項目、工藝流程等相關標準。之后我們才能基于一致性的數(shù)據(jù)體系和評估標準，去設定或者去開發(fā)出不同的策略類型，在基金產品層面也會有比較明確的界定。

《21世紀》：碳數(shù)據(jù)披露具體包括哪些數(shù)據(jù)？

韓曉燕：首先，企業(yè)氣候變化相關的管理制度披露是重要的。因為這個主題下，氣候變化相關的披露維度是非常多的，溫室氣體排放量指標是最核心的，它是一個量化的數(shù)值。同時也要披露比如碳減排的目標、減排的措施，包括企業(yè)是否有做碳交易的情景分析、碳價對它的經營成本等各個方面的影響、相關的情景分析。海外廣泛應用TCFD的披露和評估框架，會涉及企業(yè)的氣候治理、戰(zhàn)略、風險管理、指標和目標、措施和情景分析等核心披露內容。國內的披露部分在氣候變化可以做得更多。有更多維的披露，評估的時候就會有更多維的指標。

第二，是溫室氣體排放量。其實現(xiàn)在有很多ESG意識非常強的企業(yè)。同時國內也有國企、央企也在引領，所以其實我們希望在國企央企這邊有一個先行之后，其他的民營企業(yè)逐步的也去提升披露。

 關于國企、央企的ESG披露，中國特色估值體系和國企的估值很相關的，因為其實過去國企的ESG意識還是很好的，基于嘉實ESG研究和分析，A股國企上市公司的ESG表現(xiàn)總體比同行業(yè)的民營上市公司的ESG要更好，特別是在S這部分。但是資本市場之前是沒有給到溢價的，因為資本市場關注的就是看股東的利益的情況。但隨著投資者或者資本市場把視角從股東利益擴展到其他利益相關方，國企在社會價值的正向溢出效應就應該給予溢價，那它的估值自然就會提升。

所以其實我們認為資本市場需要給國企的估值進行系統(tǒng)性的考量，我覺得ESG是一個很好的估值提升的驅動因素，未來其實資本市場可以關注這一塊。

關于碳數(shù)據(jù)，我覺得未來領先的公募基金、基金公司需要去做一個投資組合的或者運營層面的碳的測算，基于測算來考慮公司層面如何制定一個與“雙碳”目標相契合的自身的減排目標。

量化ESG投資風險以提升效益

《21世紀》：國內ESG投資聚焦在環(huán)境領域，如何有效規(guī)避環(huán)境相關的風險？機構如何評估和量化環(huán)境風險？

韓曉燕：我們認為從前期“十三五”開始，高污染、高耗能行業(yè)已經面臨非常大的環(huán)境治理的監(jiān)管壓力。

從各個企業(yè)來說，其實龍頭企業(yè)在過去幾年已經投入大量資源進行環(huán)保改造和能效提升。當然，進行大額的環(huán)保投入在當期會對企業(yè)營收或者成本有一些影響。但是中長期來看，這對提升企業(yè)效率和污染治理標準是有好處的。并且相較于之前的“一刀切”的管理辦法，今年的環(huán)保治理會基于企業(yè)的環(huán)境績效和真實排污的績效進行差異化的管理。

黨的二十大報告中提到我國生態(tài)文明建設已經進入了以降碳為重點戰(zhàn)略方向的關鍵時期，要求積極穩(wěn)妥推進碳達峰碳中和，從能耗雙控逐步轉向碳排放雙控制度。推動經濟社會發(fā)展和產業(yè)綠色化、低碳化是實現(xiàn)高質量發(fā)展的關鍵環(huán)節(jié)。減污降碳是產業(yè)、能源和交通運輸結構轉型升級和優(yōu)化的目標和實現(xiàn)路徑?？深A見未來環(huán)境監(jiān)管將持續(xù)加強，而企業(yè)環(huán)境風險管理能力將更加深遠的影響其經營效益、效率和所面臨的監(jiān)管環(huán)境，從而影響競爭格局。特別是高污染高耗能行業(yè)的環(huán)境績效會跟產能、產量、營收掛鉤更加緊密。未來環(huán)境績效通過影響企業(yè)經營收入、成本、融資成本等與其財務績效和估值更緊密的掛鉤起來，并倒逼能源結構轉型和過剩和落后產能淘汰。所以我們在投資研究過程中就會非常重視這些環(huán)境密集型的行業(yè)和企業(yè)的環(huán)境績效，與它的同行業(yè)和行業(yè)監(jiān)管的標準之間的對標的情況。

嘉實基金比較創(chuàng)新地構建了一個環(huán)境風險暴露的框架和模型，我們會基于不同行業(yè)在不同污染物上排放的標準、排放的強度、各個行業(yè)間的對比情況和國家的一些標準，去計量出比如各商業(yè)模式的環(huán)境風險暴露水平，就是對環(huán)境的外部性、運營和監(jiān)管風險的度量。

《21世紀》：投資人如何平衡ESG績效和收益之間的關系？ESG能否幫投資者帶來超額收益？

韓曉燕：這個問題我想分主動和被動權益投資兩類策略來說明。

首先，在被動投資策略方面，指數(shù)型ESG產品是比較透明和有紀律性地去跟蹤ESG指數(shù)的，所以這個ESG指數(shù)的構建方式和所用到的ESG因子就是核心。在考慮ESG指數(shù)構建時，會基于ESG評價因子來構建篩選型、傾斜型或多因子策略，其實觀察ESG指數(shù)的表現(xiàn)應該需要看與其對標基準的對比情況，也就是沒有用ESG因子的可比策略的對比情況。不過從這個方面考慮又會有很多問題，因為ESG因子的使用方式和策略類型不一樣，對ESG指數(shù)的表現(xiàn)也不能一概而論。

從主動投資來看，主動跟被動投資的決策方式和考慮的因素是很不一樣的。主動基金經理或者市場普遍還認為，ESG現(xiàn)在還不能被當成獨一無二可以完全替代其他傳統(tǒng)基本面或者傳統(tǒng)因子來進行選股。我們在主動投資中參考ESG因素和評價結果時，需要在ESG的評價的框架之下，在各個行業(yè)里去篩選真正能驅動價值和估值的一些因素，提煉出來，將ESG的細分維度進行拆解，并結合基本面的各項因素來解理解各ESG因素對投資的影響，要重視評級理念里一些細節(jié)的信息點，再做判斷，而并不是簡單去借鑒一個評級符號和結果。     

過去幾年，正式因為嘉實基金一直秉承深度ESG研究驅動可持續(xù)投資的理念，對ESG相關投資風險和機遇進行深度挖掘，也已經在不同層面和策略中驗證了ESG投資對增強長期收益的質量和穩(wěn)定性的價值。

（實習生董世捷對本文亦有貢獻）